A eleição de Emmanuel Macron como presidente francês traz a primeira oportunidade desde o início da zona euro para uma discussão séria sobre os eurobonds. Os instrumentos de dívida para a zona euro são variados e podem ser usados para diferentes fins. Não faz sentido dizer que se é a favor ou contra eles, a menos que se seja específico..É verdade que Macron nunca sugeriu um eurobond para mutualizar a dívida legada. Ao longo dos últimos dez anos, tem havido várias propostas nesse sentido. O grupo de reflexão Bruegel, em Bruxelas, propôs um esquema em 2010 para a mutualização de partes da dívida nacional existente, mas não mais de 60% do produto interno bruto de um país. O Conselho Alemão de Assessores Económicos propôs um título de resgate de dívida, um eurobond com o propósito explícito de redução da dívida..Um debate mais recente centrou--se num esquema inteligente de titularização: a UE adquiriria uma parte da dívida soberana nacional e transformá-la-ia em European Safe Bonds (ESB). Isso é semelhante ao que os bancos costumavam fazer ao comprar títulos garantidos por hipotecas e transformá-los em títulos de dívida colateralizada terrivelmente complicados. Todos nós sabemos como isso correu..A única mutualização indireta que está a ocorrer é o programa de compras de ativos do Banco Central Europeu. A mutualização não é o objetivo declarado oficialmente, mas um efeito colateral. Mas as compras terão um fim..Os eurobonds que estamos a discutir hoje são diferentes. São os eurobonds implícitos na proposta do Sr. Macron de uma união orçamental. Uma união orçamental que faça honra ao nome requer poderes limitados para aumentar impostos e capacidade de emitir dívida, ou seja, eurobonds. Os sociais-democratas alemães também querem uma coisa a que chamam uma "união orçamental", um orçamento conjunto da zona euro, financiado pelos Estados membros, com o propósito explícito de financiar o investimento. Mas isto não é uma união orçamental. É um fundo de reserva. Assim, devemos ter cuidado com os grandes rótulos e perguntar sempre o que está por detrás deles..As opções extremas de criar um estado federal ou simplesmente reclassificar algumas partes da despesa nacional como europeias são inviáveis ou não são úteis. Muito mais interessante é a opção intermédia de um orçamento da zona euro claramente focado e limitado a algumas áreas..Eu gostaria que a zona euro fizesse três coisas: em primeiro lugar, criar um sistema de resseguro para os fundos nacionais de desemprego. Se um Estado membro sofresse uma crise, o seu sistema de seguro de desemprego receberia uma compensação. Isto não é redistribuição do Norte para o Sul. Os fluxos poderiam ir na direção oposta..A segunda seria uma união de aquisição na defesa. As aquisições de defesa representam uma das poucas áreas em que a harmonização consegue grandes economias de custos. Finalmente, deve haver a capacidade de criar um respaldo orçamental para o setor financeiro numa crise..Uma união orçamental deste tipo seria pequena. Atuaria apenas como um estabilizador macroeconómico muito limitado. Mas seria preferível ao atual sistema baseado em regras que deixam pouco espaço para políticas contracíclicas..Com o tempo, os eurobonds substituiriam a dívida soberana nacional. Se um país quiser entrar em incumprimento da sua dívida legada, deixá-lo. Os eurobonds desmantelarão a ligação tóxica entre bancos e governos. A regra de não resgate, de repente, faria sentido. Este é um ambiente em que os Estados podem não cumprir a dívida..Houve quem levantasse uma outra questão: uma união orçamental não é nem necessária nem suficiente para a sustentabilidade da zona euro porque não aborda os desequilíbrios internos. Concordo que uma união orçamental limitada não iria conseguir que a Alemanha aumentasse os salários. Mas devemos pensar nisso como o início de um processo. Será necessário que se siga uma maior integração política. Existem alternativas a uma união orçamental, mas são implausíveis ou politicamente desagradáveis. Por exemplo, é teoricamente possível permitir que os Estados membros abandonem a zona euro. Mas este não é um resultado que os decisores políticos estejam a procurar ou a discutir ativamente porque é muito arriscado e ameaçaria a coesão da UE..Outra solução minimalista frequentemente mencionada é uma união bancária pura e simples. Uma vez que os bancos são a parte mais frágil da economia, uma união bancária proporcionaria uma segurança suficiente contra as crises financeiras. Mas para que ela funcione tem de ser perfeita. Exigiria uma capacidade de resolução orçamental e um sistema comum de seguro de depósitos. A zona euro não tem nenhum dos dois..A razão pela qual os pró-europeus como eu continuam a bater-se pelos eurobonds e pela união orçamental não é a de procurarmos o maior grau de integração europeia possível (embora alguns de nós o façam). O que é mais importante é que esta opção é a mais eficaz entre as opções disponíveis e, sim, também a mais realista. Na verdade, não há alternativas a longo prazo.